從礦產(chǎn)資源到木薯加工再到醫(yī)療大健康，近年來(lái)嘗試轉(zhuǎn)型的綠景控股(000502)屢屢碰壁，揭示了這家老牌房企主業(yè)不振的現(xiàn)狀。在綠景控股原實(shí)控人余斌交班其子余豐之后，余豐再度扛起綠景控股轉(zhuǎn)型的重任。這一次，綠景控股盯上了教育資產(chǎn)。據(jù)重組方案，綠景控股作價(jià)逾12億元欲將江蘇佳一教育科技股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“佳一教育”)收入囊中。于綠景控股而言，能否通過(guò)這次跨界并購(gòu)逆襲尚未可知。不過(guò)，當(dāng)下綠景控股要先過(guò)交易所問(wèn)詢(xún)這一關(guān)。9月7日深交所下發(fā)重組問(wèn)詢(xún)函，綠景控股需對(duì)是否刻意規(guī)避重組上市、標(biāo)的增值是否合理等諸多問(wèn)題予以說(shuō)明。

刻意規(guī)避重組上市？

綠景控股能否靠新概念續(xù)命尚存有懸念。當(dāng)下，交易是否是在刻意規(guī)避重組上市是綠景控股需要進(jìn)行解釋的。

重組草案顯示，綠景控股擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式向王曉兵等33名交易對(duì)方購(gòu)買(mǎi)其合計(jì)持有的佳一教育100%股份。其中，上市公司以發(fā)行股份的方式支付交易對(duì)價(jià)的73.63%，上市公司以現(xiàn)金的方式支付交易對(duì)價(jià)的26.37%。標(biāo)的佳一教育100%股權(quán)的交易作價(jià)為12.17億元。

交易前，綠景控股主要從事房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)及物業(yè)管理業(yè)務(wù)。交易完成后，綠景控股將持有佳一教育100%股份，公司的主要業(yè)務(wù)將新增K12課外教育培訓(xùn)服務(wù)相關(guān)業(yè)務(wù)。

同時(shí)，綠景控股擬以定價(jià)發(fā)行的方式向公司實(shí)際控制人余豐非公開(kāi)發(fā)行股份募集配套資金，募集配套資金總額不超過(guò)32657.63萬(wàn)元。交易前，廣州天譽(yù)為綠景控股的控股股東。根據(jù)標(biāo)的資產(chǎn)交易作價(jià)及交易對(duì)方取得股份和現(xiàn)金對(duì)價(jià)比例測(cè)算，交易完成后，余豐直接持有綠景控股14.77%的股份，成為上市公司控股股東，并通過(guò)廣州天譽(yù)持有上市公司11.15%的股份，合計(jì)控制上市公司25.92%的股份，余豐仍為上市公司實(shí)際控制人。

數(shù)據(jù)顯示，標(biāo)的佳一教育資產(chǎn)總額、資產(chǎn)凈額、營(yíng)業(yè)收入分別占上市公司2019年度對(duì)應(yīng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的492.97%、616.39%、2102.94%。據(jù)悉，綠景控股發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)和募集配套資金的足額認(rèn)繳互為前提，此次交易構(gòu)成重大資產(chǎn)重組但不構(gòu)成重組上市。

深交所指出，如剔除計(jì)算綠景控股實(shí)際控制人擬認(rèn)購(gòu)的配套融資股份，交易對(duì)方王曉兵及其一致行動(dòng)人淮安鑠金合計(jì)持有綠景控股股份比例為13.49%，將超過(guò)公司控股股東廣州天譽(yù)持股比例13.08%。

問(wèn)詢(xún)函中，深交所要求綠景控股說(shuō)明余豐、廣州天譽(yù)與王曉兵等33名交易對(duì)方，以及33名交易對(duì)方之間是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系或一致行動(dòng)關(guān)系;說(shuō)明交易對(duì)方是否存在取得公司控制權(quán)的計(jì)劃，并結(jié)合交易后公司主營(yíng)業(yè)務(wù)和控制權(quán)等變化、交易標(biāo)的是否滿(mǎn)足重組上市條件等情況，進(jìn)一步論述分析本次交易是否存在刻意規(guī)避重組上市相關(guān)要求的情形。

標(biāo)的增值合理性遭問(wèn)詢(xún)

“根據(jù)公司既定戰(zhàn)略，公司將退出房地產(chǎn)業(yè)務(wù)進(jìn)行轉(zhuǎn)型，尋求符合公司發(fā)展戰(zhàn)略和實(shí)際情況的項(xiàng)目，通過(guò)收購(gòu)能夠給公司帶來(lái)穩(wěn)定現(xiàn)金流、成長(zhǎng)性高的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，提升公司盈利能力。”綠景控股如是說(shuō)。

為了推進(jìn)收購(gòu)，綠景控股也開(kāi)出了較高的價(jià)碼。截至交易的評(píng)估基準(zhǔn)日2020年3月31日，佳一教育100%股權(quán)的評(píng)估值約12.17億元，較佳一教育合并報(bào)表歸屬于母公司所有者權(quán)益的賬面值增值92545.37萬(wàn)元，增值率317.2%。

而標(biāo)的增值是否合理遭到交易所的問(wèn)詢(xún)。

據(jù)了解，佳一教育成立于2011年，主營(yíng)業(yè)務(wù)由K12課外教育培訓(xùn)服務(wù)和教學(xué)解決方案輸出兩大類(lèi)業(yè)務(wù)構(gòu)成。其中，報(bào)告期內(nèi)K12課外教育培訓(xùn)服務(wù)收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例約90%。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，佳一教育2018年、2019年、2020年1-3月實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為19097.02萬(wàn)元、34317.19萬(wàn)元、7137.2萬(wàn)元;歸屬凈利潤(rùn)分別為3130.9萬(wàn)元、4953.89萬(wàn)元、88.28萬(wàn)元。

2015年，佳一教育在新三板掛牌，并于2018年2月摘牌。新三板掛牌期間，佳一教育曾通過(guò)定增來(lái)融資。2016年定向發(fā)行股票106萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)格32元/股，發(fā)行后總股本為1906萬(wàn)股;2017年再次定向發(fā)行股票633.41萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)格12.63元/股，發(fā)行后總股本為5780萬(wàn)股。佳一教育最近三年曾進(jìn)行3次增資，最后一次增資后總股本為6315.7165萬(wàn)股，每股價(jià)格為17.3元。

對(duì)比后可以看出，佳一教育歷次估值存在差距。深交所要求綠景控股結(jié)合交易標(biāo)的歷次估值、摘牌情況及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、可比交易案例和可比上市公司等，說(shuō)明本次評(píng)估增值的合理性，并分析與前期交易價(jià)格存在差異的原因及合理性。

牛牛金融研究總監(jiān)劉迪寰認(rèn)為，此次支付的并購(gòu)對(duì)價(jià)較高。尤其是對(duì)于教育類(lèi)行業(yè)而言，盈利波動(dòng)較大，銷(xiāo)售成本率卻趨同。“A股K12教育企業(yè)昂立教育2019年度教育板塊收入達(dá)20億元，目前市值僅46.79億元。事實(shí)上，疫情影響下，昂立教育今年上半年業(yè)績(jī)出現(xiàn)較大虧損。同樣的，以線下教育為主模式的佳一教育今年業(yè)績(jī)也會(huì)受到影響。”劉迪寰具體談道。

僅10名交易方進(jìn)行對(duì)賭

上市公司并購(gòu)重組中，設(shè)計(jì)業(yè)績(jī)對(duì)賭條款成為慣例。綠景控股的交易方案中，此次交易的業(yè)績(jī)承諾人為王曉兵、范明洲、史德強(qiáng)、王萬(wàn)武、李艷兵、趙夢(mèng)龍、金芳、管飛、高玉、莊淼10名自然人。業(yè)績(jī)承諾人承諾佳一教育2020年度、2021年度、2022年度歸屬于母公司所有者的承諾凈利潤(rùn)分別為不低于4350萬(wàn)元、8650萬(wàn)元、11300萬(wàn)元，3個(gè)年度的合計(jì)承諾凈利潤(rùn)為不低于2.43億元。

也就是說(shuō)，33名交易對(duì)方中，僅有10名交易對(duì)方進(jìn)行了業(yè)績(jī)對(duì)賭。深交所因此提出“平衡創(chuàng)投、南京鑠金等23名交易對(duì)方未進(jìn)行業(yè)績(jī)承諾的主要考慮”的疑問(wèn)。同時(shí)，綠景控股要結(jié)合交易標(biāo)的所處行業(yè)情況、歷史業(yè)績(jī)、招生規(guī)模增長(zhǎng)可能性、收入增長(zhǎng)的可持續(xù)性、市場(chǎng)地位、核心競(jìng)爭(zhēng)力等，說(shuō)明交易標(biāo)的利潤(rùn)增長(zhǎng)來(lái)源、盈利預(yù)測(cè)的合理性以及業(yè)績(jī)承諾的可實(shí)現(xiàn)性。

劉迪寰認(rèn)為，業(yè)績(jī)承諾未覆蓋全部并購(gòu)對(duì)象，存在較大的風(fēng)險(xiǎn)。這本身使得交易成為一種短期化行為，不利于后續(xù)佳一教育與綠景控股綁定在經(jīng)營(yíng)目標(biāo)上保持統(tǒng)一。

而近年來(lái)，綠景控股頻繁轉(zhuǎn)型，但均未果。在知名地產(chǎn)分析師嚴(yán)躍進(jìn)看來(lái)，綠景控股近幾年在傳統(tǒng)地產(chǎn)業(yè)務(wù)方面表現(xiàn)非常弱，普遍來(lái)講就是拿地能力比較弱、營(yíng)銷(xiāo)資源比較缺。作為這種老牌的房企，在目前無(wú)土地儲(chǔ)備，亦無(wú)正在開(kāi)發(fā)及待開(kāi)房地產(chǎn)項(xiàng)目的背景下，不得不向其他領(lǐng)域進(jìn)行轉(zhuǎn)型。

劉迪寰則指出，多元化并購(gòu)中存在的問(wèn)題主要有幾點(diǎn)。“一是并購(gòu)前未能做好盡職調(diào)查，并購(gòu)費(fèi)用支付過(guò)高，之后的商譽(yù)減值可能存在壓力;二是跨界并購(gòu)后，企業(yè)整合不到位，無(wú)法發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)等。”

針對(duì)公司相關(guān)問(wèn)題，北京商報(bào)記者向綠景控股發(fā)去采訪函，但截至記者發(fā)稿，未收到相關(guān)回復(fù)。

據(jù)重組草案，交易完成后，在綠景控股合并資產(chǎn)負(fù)債表中將形成約10.19億元的商譽(yù)。對(duì)本次置入資產(chǎn)是否具有足夠管控力，以及未來(lái)如何確保對(duì)本次置入資產(chǎn)的有效控制和管理，也是綠景控股需要面對(duì)的新考題。

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